2月第1週の株式市場は、日経平均は▲1.28％の続落、NYダウは+074％と4週続伸、また、ユーロストックス50も+0.10%の5週続伸となっています(2/6 17時現在)。

前週末にトランプ大統領がメキシコ・カナダへの25％の関税発動を予告したことから、週明け月曜日の日経平均は▲1052円の大幅安となったものの、翌火曜日には、メキシコ・カナダそれぞれ、米国と協議を開始し関税の発動が30日延期されると報じられたことから反発、という2019年に対中関税で何度も見たシーンが綺麗に再現された1週間でした。

2019年当時は、段階的な関税が発動するたびに海運株が売られるなど個別株の騰落に大きく影響しました。足元の海運株の状況を見ると、指数ベースでの一株当たり予想利益(EPS)は2022年をピークに3分の1程度まで下落しているものの株価は高値を維持しておりアンバランスな状況です。自社株買いによるPBR改善を考えれば正当化されるかもしれませんが、今後、関税によるコンテナ輸送量の減少などが懸念され始めると大きく調整されるかもしれません。

さて、海運株でEPSが下がりながら株価が上がるというダイバージェンスが起こっていますので、他のセクターも確認したいと思います。
トランプ当選前/半年前の2024年8月末を基準として、2/6までの株価の変化率と無効12か月予想EPSの変化率及びその差分を比較すると、医薬品セクターは予想EPSが+4%上している一方、株価は▲18５と下落しており、海運セクターとは逆の動きとなっています。一方、昨年上昇率1位だった保険セクターは予想EPSが11%下落しており、海運セクター同様、買い持ちには気を付けた方がよいかもしれません。

冒頭で述べたようにトランプ相場本格的に始まりました。また今週末には石破・トランプ日米首脳会談が予定されており、波乱も予想されます。2025年は指数の上下に振り回されないよう、割安なセクターへの投資が良さそうです。

　本資料は、情報提供のみを目的として作成したもので、いかなる有価証券等の売買の勧誘を目的としたものではありません。また、一般的あるいは特定の投資助言 を行うものでもありません。本資料は、信頼できると判断した情報源から入手した情報・データ等をもとに作成しておりますが、これらの情報・データ等また本資料の内容の正確性、適時性、完全性等を保証するものではありません。情報が不完全な場合または要約されている場合もあります。本資料に掲載されたデー タ・統計等のうち作成者・出所が明記されていないものは、当社により作成されたものです。本資料に掲載された見解や予測は、本資料作成時のものであり予告 なしに変更されます。運用方針・資産配分等は、参考情報であり予告なしに変更されます。過去の実績は将来の成果を予測あるいは保証するものではありません。

光世証券株式会社

金融商品取引業者　近畿財務局長(金商)第１４号　加入協会／日本証券業協会

1月第最終週の株式市場は、日経平均さんかく▲0.90％と反落、NYダウは+0.27％と続伸、また、ユーロストックス50も+1.29%と上昇しました。

2025年最初の月間騰落率は、1/31 日本時間16時時点で、NYダウが+5.5%、ユーロストックス50が7.89％と上昇する中、日経平均は▲0.81％と下落となりました。アジア圏でも上海総合+1.22%、台湾加権+2.69%と上昇していることを踏まえると、日本株の一人負けとなっています。
1/30にはECBが追加利下げを行い、主要国はインフレ退治後の利下げを行っている中、日本だけは金融引き締めの時期となっていることが要因とも思えます。

日本株のセクター動向を見ると、2024年の年間騰落率では、保険業、銀行業が上位になりました。１月の騰落率では、カルテルや談合などの問題が逆風となっている保険業はともかく、銀行業は引き続き上昇しており、利上げトレンドに沿った反応とも言えます。

銀行株ロング/日経225コール売り、三菱UFJコール買い/日経225コール売りといったストラテジーが面白いかもしれません。

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1月第3週の株式市場は、日経平均+3.85％と大幅反発、NYダウは+2.15％と続伸、また、ユーロストックス50も+3.75%と上昇しました。
就任式を迎えたトランプ大統領の関税が想定よりも低く、インフレ懸念がやや後退したことから債券高(金利低下)/株高となりました。

日銀の反応、会合前は前日比で一時320円高と株高となっていましたが、発表後は債券安、株安、円高の動きとなり、前日比26円安と下落して終わりました。ETFの処分については「もう少し時間をいただきたい」とし将来的な処分の可能性は残しながらも時期については回答しませんでした。また、利上げの最終到着点に関して、中立金利は1.0-2.5%に分布と広めのレンジで答えており、最低でもあと２回(25bp×2)の利上げが予想されますが、OIS金利での予想は、2025年中は１回の利上げ予想にとどまっています。
足元のインフレについてはコストプッシュ要因が大きいと述べていたものの、春闘での賃上げによっては利上げペースが加速することも考えられ、方向性としてはタカ派よりになっていく可能性の方が大きいと思われます。

週明けは1/30にFOMCが開催されます。FF金利先物から計算される予想金利は据え置きとなっており、パウエル議長の会見に注目が集まります。ここもとの状況を振り返ると、市場予想よりも弱かった１2月コアCPIにより政策金利引き下げ期待が高まっている一方で、トランプ関税による将来的なインフレ加速懸念が長期金利を高止まりさせていました。それが、想定よりも穏やかな関税率により長期金利も下がってきており、この流れを踏襲するならば会見もハト寄りになると思われます。
利下げを先取りするユーフォリアマーケットへ戻るとすると、アップサイドに賭けるのがよさそうです。ＮＹダウ買い/日経売りなど面白いかもしれません。

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1月第2週の株式市場は、日経平均▲1.89％と三週続落、NYダウは+3.96％と反発、一方で、ユーロストックス50も+3.44%と上昇しました。

水曜日に発表された米国消費者物価指数は、コアで前月比+0.2%と市場予想を下回り、遠のいたと思われていたFRB利下げ前倒し期待で株高となりました。
一方、日本市場では逆に、来週に控えた日銀政策決定会合での利上げ観測記事が出たことから、長期金利は一時1.25％を付けました。金利市場(OIS)ではタカ派な解釈が優勢だった昨年11月末の高値を抜いて観測記事により急速に利上げを織り込みました。
日米株価の真逆の動きの背景を金融政策の方向性の違いと解釈すると、引き締め観測が重しになり日経平均が下落となっていると言えるわけですが、先に織り込んでいるとなると、会合で利上げ見送りの場合はアップサイドへのサプライズとなります。

では、観測通り利上げだった場合についてですが、FRBの場合は事前にマーケットに利上げを織り込ませるので、実際の利上げ時には株高で反応するのがセオリーとなっていますが、日銀の場合もマーケットに織り込ませているかというとそうとも言い難い状況です。昨年７月の前回利上げ時は、円キャリートレードの急激な巻き戻しを伴って８月５日のクラッシュの要因となりました。IMM通貨先物市場の投機筋建玉は、売り買い差し引きのネットで9377枚の売り越しとなっており、昨年７月の189,560枚の売り越しには遠く及ばず、同様のクラッシュは考えにくいものの、さりとて、昨年11月まではタカ派なコメント、翌12月は利上げを見送り年明け３月春闘の結果待ちを示唆、１月会合の前週に急に利上げ観測、と丁寧に織り込ませるどころかハト派な姿勢をフェイントとして織り交ぜる為、利上げと同時に株高となるような素地はできていないように思えます。

したがって、週明けの戦略としては、コール買い＋先物売りがいいのかもしれません。

(Bloomberg) 日銀が来週会合で利上げの公算大、米新政権の影響限定的なら－関係者
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2025-01-16/SQ4SDOT0AFB400

(Bloomberg) スワップ市場で利上げ予想が拡大、日銀決定会合に向け一気に織り込み
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2025-01-17/SQ7KKCT1UM0W00

(第一生命経済研究所)日銀が鳥であるということしか分からない
https://www.dlri.co.jp/report/macro/400129.html

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1月第1週の株式市場は、日経平均▲1.77％、NYダウ▲1.86％と日米株価が下落、一方で、ユーロストックス50は2.17%の上昇となり、欧州一人勝ちとなっています。
欧州株に関しては、ドイツ経済の失速が話題になっており、１２月に発表されたZEW景況感指数(現状)は▲-92.6ptと2020年コロナ禍の最悪期に並んでいます。また、ドイツの輸出先として重要なシェアを持っている中国に関しても年明けから上海総合指数は5.95％の下落となっており、今週の欧州株(ドイツ株)の反発は一過性のショートカバーではないかと思われます。

米国市場では、利下げベースの鈍化を示唆するFRB高官の発言や、トランプ関税によるインフレ再燃懸念から長期金利が上昇し、20年債利回りは2023年11月以来となる5％超えとなりました。金利上昇時はグロース株のウェイト大きいNASDAQ総合指数が相対的に冴えない展開になりますが、今のところ月初来で▲0.77％とNYダウよりもマイルドな下落となっています。

金利と株価の関係では、株式益回りから長期金利を引いたエクイティリスクプレミアム(ERP)の指標がありますが、S&P500の予想益回りから10年債利回りを引いた値は▲0.10％とマイナス領域に突入しており、株価が割高/債券が割安な状況を示しています。
ERPがマイナスになるのはITバブル崩壊により株高が是正された2002年以来でとなります。単純に受け止めれば米国株はオーバーバリューと言えますが、ITバブル前に初めてERPがマイナスになったのは1996年４月ですので、つまり今後４年近く2029年まで株高が継続、さらに2000年１月のピーク時点ではERPは▲2.76％まで拡大していこと(現在のS&P500に当てはめると13,606pt相当)、ととてつもなく明るく受け止めることもできます。
ITバブルは1998年に起こったアジア通貨危機、ルーブル危機に端を発したLTCM破綻による金融不安を払しょくするためにFRBが緊急利下げを行ったのが要因の一つとして挙げられています。翻って、現在では、インフレ退治のために引き上げた金利を引き下げに入っているものの、冒頭で述べたように今後の利下げペースには慎重な姿勢を示しており、90年代後半のような無茶なバリュエーションが長続きするとは思えません。
現実的なところでは、金利高から株安となった2022年-2023年を想像する方がよさそうです。

さて、足元の相場では、債券安/株安と不穏な流れになっていますが、一方で、リスク指標のハイイールドスプレッドは2.76％と落ち着いており、それほどリスクオフ感が感じられませんが、ボラティリティ指数はVIX指数が19.54ptとやや上昇傾向にあり、また、ボラティリティのボラティリティ、VVIX指数も115.49ptと高まっていますので、OTMのコール売り/OTMプット買いといったリスクヘッジポジションを組んでみるのもよさそうです。

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